(DĐDN) - Khối Nghiên cứu Kinh tế của Ngân hàng HSBC (HSBC Global Research) vừa công bố bản báo cáo Kinh tế Vĩ mô - Triển vọng kinh tế vĩ mô Việt Nam số tháng 3/2015 "Thời điểm để cắt giảm lãi suất: NHNN điều hành thị trường như thế nào?".

HSBC kỳ vọng NHNN sẽ thông báo cắt giảm thêm 0,5% đối với lãi suất thị trường mở OMO ngay trong tuần này

Bản báo cáo cho thấy, tăng trưởng dù không xuất sắc nhưng vẫn gây được tiếng vang. Các chỉ số thông dụng mới nhất cho thấy nhu cầu trong nước đang phục hồi, mặc dù với tốc độ từ từ. Doanh số bán lẻ trong tháng 2 tăng 13% so với cùng kỳ năm ngoái ở mảng dịch vụ và du lịch, đánh dấu mức tăng 11,4% từ đầu năm tới nay. Tương tự, nhập khẩu cũng tăng mạnh, đạt mức 16,3% so với đầu năm trong khi xuất khẩu chỉ tăng khiêm tốn, đạt 8,6% so với đầu năm. Năng lực cạnh tranh ngày càng tăng của Việt Nam trong ngành sản xuất tập trung lao động đang hỗ trợ cho những con số về thương mại. Dệt may, giày dép, điện tử và điện thoại đều tăng mạnh (tương ứng mức tăng 16,4%, 28,8%, 55,6%, và 16,8%). Nhóm nghiên cứu HSBC hy vọng sản lượng tiếp tục tăng trong những tháng tới. Chỉ số PMI tháng 2 phản ánh sản lượng đang tăng mặc dù các đơn đặt hàng xuất khẩu mới đang giảm”.

Lãi suất chuyển sang ngưỡng tích cực

Có phải chúng ta đang quá lạc quan về tình hình tăng trưởng kinh tế của Việt Nam? Lạm phát tăng chậm hơn ở mức 0,3% so với cùng kỳ năm ngoái. Trong khi giá cả tăng trên cơ sở từng tháng do nhu cầu mùa vụ đối với các mặt hàng thực phẩm và sản phẩm may mặc tăng thêm, các chi phí vận chuyển và nhà ở lại giảm kéo mức lạm phát toàn phần giảm theo. HSBC dự báo lạm phát toàn phần sẽ duy trì ở mức dưới 1% trong năm tháng tới. Lạm phát cơ bản (không tính đến giá thực phẩm và chi phí vận chuyển) vẫn ổn định và trong tháng 2 tăng nhẹ đạt mức 2,1% so với cùng kỳ năm ngoái từ mức 2% trong tháng Giêng, vẫn là chỉ số tăng khá thấp. Chính vì vậy, lãi suất thực ở Việt Nam chuyển sang nguỡng tích cực, các chuyên gia HSBC nhận định.

NHNN sẽ giải thích tình hình những dấu hiệu phát triển này như thế nào? Với mức lạm phát có khả năng xê dịch giữa 0% và 1% trong năm tháng tới trước khi đạt mức tăng 2,8% so với năm ngoái vào cuối năm 2015, HSBC cho rằng cần xem xét tới khả năng NHNN cắt giảm lãi suất thêm nữa. Báo cáo phân tích những động thái tiền tệ của NHNN trong quá khứ, đặc biệt là các hoạt động của thị trường mở (OMO) để xác định liệu chúng ta có nên kỳ vọng một đợt cắt giảm lãi suất trong những tháng tới.

Phân tích của các chuyên gia HSBC về lãi suất thực cho thấy có cơ hội để NHNN cắt giảm lãi suất OMO thêm 0,5%, đưa lãi suất này về mức 4,5% vào cuối năm. Điều này có thể diễn ra sớm trong tuần này. Tại sao không giảm thêm nữa? NHNN duy trì sự thận trọng do thị trường có nhiều điều kiện không chắc chắn bao gồm giá dầu và khả năng Fed tăng lãi suất vào cuối năm 2015.

Khả năng giảm lãi suất thêm 0,5%

Câu hỏi lớn sau khi Tổng cục Thống kê thông báo chỉ số CPI lại một tháng nữa ở dưới mức 1% so với năm ngoái: liệu NHNN có cắt giảm lãi suất? Báo cáo nêu rõ: Việt Nam là nước có mức tăng lạm phát chậm “tốt”, điều đó có nghĩa rằng đa phần sự suy giảm là do cú sốc nguồn cung dầu mỏ chứ không phải là do nhu cầu suy yếu. Điều này có nghĩa rằng nền kinh tế sẽ cảm nhận sự gia tăng thu nhập trong nửa sau năm 2015 khi chỉ phải trả chi phí cho dầu ít hơn. Hiện tại trong tháng 2, nguồn dự trữ dầu hiện đang chuyển huớng tích cực và chỉ âm nhẹ từ đầu năm tới nay (âm 17 triệu USD). Giá cả đầu vào và khả năng cạnh tranh chi phí lao động đều giảm đã giúp cho lĩnh vực sản xuất tăng trưởng kể từ tháng 9/2013. Mặc dù nhu cầu bên ngoài chậm chạp - đơn đặt hàng xuất khẩu mới giảm sút trong tháng 2 - chỉ số PMI ngành sản xuất lại tăng trong tháng 2 từ mức 51,5 điểm trong tháng Giêng lên 51,7 điểm. HSBC hy vọng sản lượng sẽ vẫn duy trì khả quan khi đơn đặt hàng mới vượt hơn hàng tồn kho.

Lạm phát vẫn tăng chậm hơn về gần tới mức 0. Trong tháng 2, lạm phát chỉ tăng khiêm tốn 0,3% so với năm ngoái, giảm hơn so với mức thấp của tháng Giêng là 0,9%. Trong khi điều này không gây lo ngại cho sức khoẻ của nền kinh tế vì lạm phát tăng chậm chủ yếu là do chi phí vận chuyển giảm mạnh, câu hỏi về việc cắt giảm lãi suất dần được đặt ra.

HSBC kỳ vọng lạm phát toàn phần sẽ nằm mức dưới 1% cho đến tháng 8/2015. Ngay cả khi lạm phát nhích dần lên trong những tháng tới, cơ sở giá cả thuận lợi và tác động kéo dài của giá dầu giảm thấp hơn sẽ hỗ trợ áp lực giá cả dịu xuống. Lạm phát sẽ dần có xu hướng tăng vào nửa sau của năm 2015 do chi phí tiêu dùng xã hội cao hơn, giá điện có tiềm năng sẽ tăng, các hoạt động kinh tế mạnh hơn và cơ sở giá cả không thuận lợi. Chính vì vậy, trong ngắn hạn, lạm phát sẽ vẫn duy trì mức tăng thấp. Ngay cả khi tăng cao, lạm phát cũng được kỳ vọng duy trì ở con số mục tiêu mà Chính phủ đề ra là thấp hơn 5% trong năm 2015. HSBC dự báo lạm phát cuối năm nay sẽ là 2,8% so với năm ngoái, một con số tăng mạnh so mức 0,3%

trong hiện tại nhưng vẫn hợp lý.

Nếu lạm phát vẫn nằm trong mục tiêu, câu hỏi đặt ra là liệu NHNN có cắt giảm lãi suất? Trong khi tăng trưởng không phải là một vấn đề nhờ vào xuất khẩu hàng sản xuất vẫn mạnh thì nhu cầu trong nước vẫn còn yếu. Tăng trưởng đang dần phục hồi nhưng các hoạt động kinh tế vẫn còn khá mong manh. Doanh số bán lẻ là biểu thị của quá trình hồi phục còn nhiều khó khăn này. Chỉ số PMI mặc dù vẫn tăng nhưng mức cải thiện chỉ là khá nhẹ. Điều này có nghĩa rằng nếu NHNN cắt giảm thêm lãi suất, điều đó sẽ không thúc đẩy áp lực lạm phát đáng kể khi sản lượng vẫn còn dưới mức tiềm năng.

Nếu NHNN cắt giảm lãi suất, những mức lãi suất nào sẽ được giảm và điều đó có ý nghĩa gì đối với nền kinh tế. HSBC tập trung phân tích lãi suất qua đêm và lãi suất thị trường mở OMO.

Đa phần lãi suất qua đêm sẽ thấp hơn lãi suất thị trường mở OMO. Tuy nhiên, ở một số thời điểm lãi suất qua đêm cao hơn lãi suất thị trường mở OMO có nghĩa là thanh khoản trên thị trường đang căng thẳng và lãi suất thị trường mở OMO trở nên có sức ảnh hưởng. NHNN vào thời điểm đó có thể ảnh hưởng đến lãi suất ngắn hạn trên thị trường bằng cách bơm thêm thanh khoản hoặc giảm mức lãi suất OMO để mức lãi này hấp dẫn hơn và các ngân hàng được khuyến khích sử dụng kênh thị trường mở này. Lưu ý rằng lãi suất thị trường mở thường cao hơn mức lãi suất qua đêm kể từ năm 2011 điều đó có nghĩa rằng thanh khoản tiền đồng thặng dư và có ít ngân hàng tận dụng kênh thị trường mở OMO vì họ có thể tiếp cận thị trường qua đêm để có mức lãi suất tốt hơn.

Trong thời gian đầu, NHNN đã bơm một ít thanh khoản vào thị trường. Tuy nhiên, từ năm 2008 đến năm 2011, các điều kiện tiền tệ được thả nổi. NHNN đã bơm vào một lượng lớn thanh khoản vào thị trường thông qua kênh thị trường mở OMO. Sau quá trình tăng trưởng từ năm 2008 đến 2011, NHNN đã giảm các hoạt động tại thị trường mở OMO một cách đáng kể và trên cơ sở rút tiền thuần ra khỏi thị trường.

HSBC kỳ vọng NHNN sẽ thông báo cắt giảm thêm 0,5% đối với lãi suất thị trường mở OMO. Vì NHNN chưa có tổ chức các họp báo, việc cắt giảm lãi suất này có thể diễn ra sớm trong tuần này.

Tại sao không giảm thêm? Có nhiều nguy cơ khiến NHNN trở nên thận trọng. Giá dầu đang khá bấp bênh. FED có khuynh hướng tăng lãi suất trong năm nay. Thêm nữa là nhu cầu trở nên ổn định và nữa năm sau 2015 sẽ có các hiệu ứng giá cả không thuận lợi chờ đợi.

H.Anh